ЦБ сохраняет высокую «дозировку» ключевой ставки для «лечения» инфляции

Фото: РБК Приморье

На апрельском заседании Центробанк вновь сохранил ключевую ставку на уровне 21%, обновив тем самым рекорд по ее удержанию. Ставка не менялась с октября 2024 года. Стоит ли ожидать ее снижения, или ЦБ может снова поднять «ключ» — об этом в интервью РБК Приморье рассказала советник экономического управления Дальневосточного главного управления Банка России Алина Новопашина.

— Почему Банк России в очередной раз, уже в четвертый, сохранил ключевую ставку на уровне 21%? В чем причины?

— Причин несколько. Во-первых, годовая инфляция остается высокой — 10,3% в марте 2025 года. Это значимо выше цели Банка России, которая составляет 4%. Хотя давление инфляции начало снижаться, и в первом квартале 2025 года текущий рост цен с поправкой на сезонность замедлился до 8,3% (по сравнению с 12,9% в четвертом квартале 2024 года), оно все еще остается значительным. Для того, чтобы рост цен продолжил замедляться, и инфляция вернулась к 4% в 2026 году, необходим длительный период сохранения жестких денежно-кредитных условий.

Во-вторых, внутренний спрос в экономике по-прежнему превышает возможности производства. И это подталкивает цены вверх. Для того чтобы рост спроса замедлился и соответствовал темпам роста предложения, необходимо, чтобы ставка оставалась высокой.

В-третьих, инфляционные ожидания населения и бизнеса также остаются высокими, что препятствует замедлению инфляции. В этих условиях нужна высокая ключевая ставка, чтобы инфляционные ожидания также снизились. То есть ставка 21% нужна для того, чтобы экономика страны и далее возвращалась на траекторию сбалансированного роста, а инфляция замедлялась и вернулась к 4% к концу 2026 года. Регулятор следит за ситуацией в экономике и примет следующее решение по ставке на заседании 6 июня.

— Но в Приморье в марте инфляция была ниже среднероссийской. С чем вы это связываете?

— Действительно, в марте годовая инфляция в Приморском крае замедлилась до 9,9%, и это ниже, чем в целом по России. Во многом это произошло из-за того, что в марте цены в нашем крае выросли меньше по сравнению с предыдущим месяцем, чем в среднем по стране. Это, например, было связано с тем, что в крае подешевели зарубежные туристические поездки из-за укрепления рубля и возобновления прямых авиарейсов из Владивостока в отдельные страны Юго-Восточной Азии, а по России цены на туристические поездки за рубеж, наоборот, значительно подорожали. Также в марте в Приморском крае снизились цены на плодоовощную продукцию, в то время как в целом по стране они продолжили расти. Это связано с тем, что на рынке края преобладают импортные овощи и фрукты, цены на которые в значительной степени зависят от изменения курса рубля. В последние месяцы рубль укрепился, и отдельные импортные товары, в том числе овощи и фрукты, подешевели.

— Перед апрельским заседанием многие аналитики ожидали, что Банк России все-таки снизит ключевую ставку. Впрочем, говорили об этом и в марте, но до сих пор ничего не меняется. Более того, если посмотреть на прогноз самого Центробанка, то среднее значение ставки в этом году должно составить от 19,5 до 21,5%. То есть Центробанк может обновить исторический максимум?

— Регулятор сохранил ставку 21% в апреле, потому что инфляция хоть и замедляется, но остается высокой, как и инфляционные ожидания населения и бизнеса. Такое среднее значение ставки предполагает, что в 2025 году могут сложиться условия, при которых для возвращения инфляции к 4% в 2026 году, потребуется повышение ставки. Но по сравнению с предыдущим заседанием вероятность такого сценария снизилась, и это отразилось в обновленном прогнозе. Если вспомните, то в февральском прогнозе среднее значение ключевой ставки в 2025 году составляло от 19 до 22%, а сейчас оно немного уменьшилось. И траектория ключевой ставки будет формироваться Банком России таким образом, чтобы инфляция устойчиво снижалась.

— Одним из источников информации, на который опирается ЦБ при оценке экономической ситуации, являются опросы предприятий. Кто в них участвует и как проводится эти опросы?

— Да, действительно, Банк России проводит регулярные опросы предприятий из разных секторов экономики для оценки ситуации в стране. В опросах участвуют более 15 тыс. предприятий из всех регионов страны, в Приморье их более 300. Это крупные, средние, малые компании из ключевых секторов экономики, таких как промышленность, сельское хозяйство, строительство, транспорт, торговля, сфера услуг. Выборка представительна, и каждое шестое предприятие сотрудничает с Банком России уже более 20 лет.

Руководители компаний дают качественную оценку текущей и будущей деловой активности, включая объемы производства, цены, спрос и другие показатели. Опросы проводятся ежемесячно и оперативно. Мы собираем данные в течение 7–10 рабочих дней с помощью анкетирования. Опросы имеют опережающий характер, так как мы получаем информацию до выхода официальной статистики. Ожидания предприятий позволяют нам прогнозировать экономические тенденции.

Мониторинг предприятий Банк России проводит непрерывно с 2000 года. За этот период мы накопили достаточно большой объем данных. Мониторинг позволяет нам получать оперативную и многомерную картину экономики страны, и за счет этого эффективно формировать прогноз. Собранные данные помогают нам анализировать инфляцию, инфляционные ожидания, региональные отраслевые особенности экономики, которые в дальнейшем учитываются Банком России при принятии решения по ключевой ставке. Участники, в свою очередь, получают от Банка России аналитические обзоры, которые помогают им в стратегическом планировании.

— И что может сказать Центробанк о ситуации в экономике страны, учитывая последние опросы предприятий?

— Рост деловой активности в экономике в апреле продолжился теми же темпами, что и в марте. Так, индикатор бизнес-климата Банка России, который рассчитывается на основе данных опросов предприятий, составил 4,8 после 4,7 в предыдущем месяце. Текущие оценки предприятиями объемов выпуска и спроса снизились, но краткосрочные ожидания предприятий в отношении выпуска и спроса росли 3 месяца подряд и приблизились к максимальным значениям июня — июля 2024 года. Ценовые ожидания бизнеса продолжили снижаться, оставаясь на уровне минимумов 2024 года, но они все еще остаются выше, чем были в 2017–2019 годах, когда инфляция была на уровне цели Банка России.

Загрузка производственных мощностей предприятий в первом квартале уменьшилась, но она все равно остается вблизи максимумов 2023–2024 годов. Также росла инвестиционная активность, однако темпы ее роста были уже ниже, чем в 2024 году. Ожидания компаний в отношении инвестиций во втором квартале соответствовали фактическим изменениям первого квартала 2025 года.

Обеспеченность кадрами — интересующий нас в последнее время вопрос. В первом квартале она была близка к историческому минимуму. Но ожидания компаний в отношении найма, например, во втором квартале улучшились и вернулись к значениям второго квартала 2024 года.

— Инфляционные ожидания населения — еще один очень важный индикатор для ЦБ, но что это такое? Из чего они складываются? Как вы их мониторите? И можно ли вообще доверять субъективным ожиданиям?

— Инфляционные ожидания — это ожидания населения и компаний по поводу того, как изменится рост цен на товары и услуги в будущем. Почему их важно измерять? Потому что они влияют на фактическую инфляцию. Если люди и компании ожидают, что в будущем цены сильно вырастут, то они начинают действовать таким образом, что цены на самом деле начинают расти быстрее. Например, люди начинают покупать впрок и меньше сберегать, потому что они думают, что логично купить товар дешевле сегодня, чем переплачивать за него завтра. Компании тоже меняют свое поведение. К примеру, если производитель сыра уверен, что цены на молоко вырастут, он уже сегодня поднимает цены на свою продукцию, чтобы обезопасить себя и обеспечить себе прибыль в будущем. И если так начинают действовать многие компании, то цены действительно начинают расти быстрее. Поэтому Банку России очень важно знать, какие инфляционные ожидания у предприятий и у населения и как они меняются со временем, чтобы учесть это при принятии решения по ключевой ставке. Например, сейчас повышенные инфляционные ожидания препятствуют более быстрому замедлению инфляции.

Инфляционные ожидания предприятий измеряются ежемесячно в ходе мониторинга предприятий, а инфляционные ожидания населения измеряет инФОМ по заказу Банка России. Отчет о каждом таком измерении доступен на сайте Банка России. В последнем опросе приняло участие более 2 тыс. человек, старше 18 лет из 54 регионов России. У них спрашивали, как они оценивают текущую и ожидаемую годовую инфляцию. В среднем участники опроса оценили рост цен на товары и услуги сейчас в 15,9%, по сравнению с предыдущим опросом он снизился. А через год они ожидают годовую инфляцию в 13,1%, и по сравнению с предыдущим опросом показатель, наоборот, увеличился. Методики, по которым проводится опрос, — самые современные и позволяют получить достаточно точные оценки. Такие опросы проводятся с 2009 года.

— Но получается, что люди видят инфляцию выше, чем об этом говорит статистика Росстата. В марте она была 10,3%.

— На самом деле, то, что наблюдаемая населением инфляция выше, чем в статистике, — это обычная ситуация, характерная для такого рода опросов, не только в нашей стране, но и во всем мире. Статистика оценивает рост цен по очень широкому набору товаров и услуг — более 560, что дает объективную среднюю картину. Но у каждого из нас такой набор товаров и услуг свой, и он, как правило, меньше. При этом мы помним, как меняются цены на товары и услуги именно в нашем личном наборе, причем не на все позиции, а только на те, которые мы покупаем регулярно, и, как правило, мы обращаем внимание именно на то, что подорожало.

Поэтому при оценке инфляционных ожиданий, важно не само озвученное людьми значение — оно, как правило, всегда будет выше инфляции Росстата, — а его динамика. В последнем опросе ожидаемая населением годовая инфляция повысилась по сравнению с предыдущим опросом. Для нас это является аргументом в пользу того, что замедление текущего роста цен может быть неустойчивым.

— Но если в статистике Росстата товаров и услуг намного больше, чем у обычного человека, то тогда насколько инфляция, измеренная Росстатом, близка к людям, близка к реальной жизни?

— Давайте выяснять. Например, в опрос попал человек, который очень редко летает на самолете. Это услуга не входит в его потребительскую корзину. Но это не означает, что цены на авиабилеты не нужно учитывать при оценке общего роста цен на товары и услуги в целом по стране. Потому что очень многие люди летают на самолете часто — например, дальневосточники в среднем летают чаще, чем жители других регионов страны. Или другой пример. Кто-то пользуется услугами метро, кто-то нет, только потому что в его городе нет метро.

Поэтому, чтобы оценить средний рост цен на наиболее покупаемые товары и услуги в среднем по стране, в этот список нужно включать их значительный перечень. И значение личной инфляции у отдельных людей не совпадает с значением средней инфляции по стране. Основная причина в том, что потребительские корзины отличаются по составу.

— Когда Центробанк начнет снижать ставку?

— Когда мы увидим действительно устойчивое замедление инфляции и инфляционных ожиданий. Также важным триггером для нас является замедление потребительского спроса, потребительского кредитования, охлаждение ситуации на рынке труда и отсутствие проинфляционных шоков со стороны бюджета и внешних условий. Мы уже сейчас видим признаки замедления по отдельным из этих факторов, но нам нужно убедиться, что это замедление действительно устойчиво.

— Первый зампред ВТБ Дмитрий Пьянов сравнил высокую ключевую ставку ЦБ с экспериментальным антибиотиком. Если использовать эту метафору, не боится ли Банк России появления «резистентности»? И сколько должно продолжаться «лечение» высокой ключевой ставкой?

— Сравнение с лекарством, конечно, очень красивое. При каких условиях инфляция не будет реагировать должным образом на изменение ключевой ставки? Когда ключевая ставка слишком низкая, либо ее повышение недостаточно для замедления инфляции. Тогда спрос на товары и услуги остается повышенным, и он растет выше темпов роста предложения. В этих условиях у производителей есть все возможности для того, чтобы переносить рост своих высоких издержек в цены, и инфляция остается высокой — рост цен не замедляется.

Но если уровень ключевой ставки адекватен экономической ситуации в стране, то рост спроса замедляется, кредитование охлаждается, в этих условиях производителям уже сложнее переносить рост издержек в цены, и инфляция также замедляется. То есть здесь, скорее, вопросы в «дозировке». Если она слишком маленькая, то лекарство не действует.

Что касается второго вопроса, то ситуация в экономике страны такова, что необходим длительный период сохранения жестких денежно-кредитных условий, чтобы инфляция замедлилась и вернулась к 4% в 2026 году. Как вы знаете, большинство антибиотиков нельзя отменять при появлении первых признаков улучшения, нужно пропить весь курс до конца.

В среднесрочном прогнозе Банка России средняя ключевая ставка в 2026 году составит от 13 до 14%.

— Тем не менее многие аналитики заявляют, что текущая ставка ЦБ носит вообще номинальный характер, и фактическая стоимость денег в экономике уже давно ниже. Средневзвешенная ставка на денежном рынке около 19%, по данным о доходности облигаций и депозитов. Вы согласны с таким мнением?

— Нет, это не так. Трансмиссионный механизм передачи изменения ключевой ставки в ставке экономики, по нашим оценкам, работает исправно.

Ставки на разные сроки и в разных сегментах рынка подвержены влиянию различных факторов. Денежно-кредитная политика — важнейший из них. Но к изменению ключевой ставки добавляются и другие факторы, которые влияют на скорость трансмиссии и на итоговый уровень ставок в экономике. Это естественный процесс, он не означает, что что-то сломалось во влиянии ДКП на экономику. Но эти факторы нужно знать и учитывать при принятии решений, что мы и делаем. О ситуации в отдельных сегментах рынка мы подробно рассказываем в наших аналитических материалах. Это доклады «Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики», «Денежно-кредитные условия и трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики», а также Резюме по ключевой ставке. Однако давайте кратко скажем о тех ставках, которые вы упомянули.

Ставки денежного рынка бывают на разные сроки. На самом коротком конце они очень близко следуют за ключевой ставкой, отклоняясь от нее буквально на десятые доли процента. Это происходит из-за того, что свои основные операции Банк России проводит именно на короткие сроки — один день, одна неделя. Для банков операции с Центробанком и друг с другом по своей сути эквивалентны и взаимозаменяемы. Банки не будут занимать друг у друга сильно дороже или размещать средства сильно дешевле, чем они могут это сделать с Банком России. И уже сейчас ставки на короткие сроки очень близки к ключевой.

Но если двигаться дальше, то здесь важно не только фактическое значение ключевой ставки, но и какого ее уровня участники финансового рынка ожидают в будущем. Если они ждут, что ключевая ставка в обозримом будущем будет снижаться, то это уже сейчас повлияет на то, по каким ставкам они готовы занимать, например, брать кредит на один год. Ведь по своей сути кредит на один год эквивалентен цепочке постоянно возобновляемого кредита на более короткий срок. Сейчас денежно-кредитная политика жесткая, и Банк России постоянно подчеркивает, что ставки будут оставаться высокими столько, сколько потребуется для замедления инфляции. Однако и Банк России, и участники рынка ожидают, что уже в текущем году инфляция снизится. Так, по прогнозу Банка России, годовая инфляция к концу текущего года замедлится до 7–8%, а в следующем году вернется к 4%. И в этих условиях ожидания в отношении ключевой ставки также предполагают возможности ее снижения. Вот почему ставки на более длительные сроки — ниже.

Если говорить о депозитных ставках, то при их формировании банки учитывают и другие факторы. Это операционные издержки, затраты на взносы в Систему страхования вкладов и формирование обязательных резервов. Поэтому ставки по депозитам, как правило, всегда ниже, чем кредитные, и ниже ключевой. Но и они остаются привлекательными, потому что с начала года ценовые ожидания тоже снизились. Мы видим, что сберегательная активность в экономике остается высокой, это подтверждает, что трансмиссионный механизм работает исправно.

— И последний вопрос хочу вам задать от подписчиков телеграм-канала Банка России. Прочитаю: когда планируется возвращение инфляции к таргету в 4%, чем ЦБ объясняет постоянный перенос достижения таргета? В начале года всегда заявляется: «В этом году мы достигнем таргета в 4%, а потом, по ходу года, прогноз все дальше». И так ежегодно.

— Прогноз Банка России — это не обещание привести инфляцию к цели к определенному моменту. Это наиболее вероятный сценарий, основанный на текущих данных. Но мы не можем видеть будущее, никто не может. И когда поступают новые данные — а сейчас ситуация в экономике страны и внешние условия такие, что данные меняются очень быстро, — мы корректируем наш прогноз. Это нормально, это жизнь.

Также мы не ставим себе цель привести инфляцию к 4% в кратчайшие сроки. Мы действуем взвешенно. Учитываем влияние принятых нами решений на экономику, чтобы снижение инфляции было постепенным, а самое главное — устойчивым. Еще раз повторюсь, что в соответствии с нашим среднесрочным прогнозом мы достигнем цели по инфляции в 4% в 2026 году.